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来源：财熵
近日，美的集团宣布完成对意大利医学影像企业百胜医疗的控股收购。这家欧洲最大的超声设备生产商，总部留在热那亚，研发和生产基地不动，原CEO Franco Fontana继续留任。
表面上看，这是一次典型的“保留品牌、保留团队、保留运营”的并购操作，但放在美的医疗过去九年的布局脉络里，这笔交易的分量远不止于此。
收购不是临时起意
在讨论百胜收购之前，有一个时间线需要厘清。
百胜并非美的临时看中的标的。早在2017年，万东医疗便联合鱼跃科技、云锋麒晖等机构设立并购基金上海陆自，万东医疗最初认缴出资约2.8亿元，持有上海陆自约18%份额。
基金设立之后，上海陆自与百胜医疗原股东签署股权收购协议，计划收购百胜除库存股以外的全部股权。2018年4月，交易完成交割，最终实际支付对价为2.321亿欧元。此后经过两轮增资，万东持有上海陆自的份额达到22.5%。
2021年美的控股万东时，万东已持有上海陆自22.5%份额，美的由此间接绑定百胜。这次美的通过子公司美的影像收购上海陆自其他合伙人所持77.5037%份额，取得对百胜的实际控制权，万东继续持有剩余22.4963%。换句话说，这条线索埋了五年，现在只是把中间层拆掉了。
再看百胜医疗，其成立于1982年，核心资产是超声影像和专用磁共振。2025财年营收2.67亿欧元，约70%来自海外市场，超声设备全球保有量超过6万台。万东在公告中说明，双方产品在技术路线、应用场景和市场定位上均存在明确差异，不构成同业竞争。
真正让美的看中的，可能是百胜的海外渠道。百胜70%的海外收入占比和覆盖全球主要市场的销售网络，是现成的出海通道。万东海外收入增速虽快，同比增长突破50%，占总营收接近三成。但这些增量目前还撑不起大盘，且万东交出的成绩单并不好看。
其财报显示，2025年全年，万东医疗营收13.47亿元，同比下降11.64%；归母净利润亏损2.28亿元，同比下滑244.81%。这是它上市以来第一次年度亏损。毛利率从2021年的45.82%下滑至2025年全年的26.56%，连续四年下行。经营现金流也从正转负，2025年全年经营活动产生的现金流量净额为-2.52亿元，同比下降215.44%。
个中原因并不复杂，因为集采来了。2025年，万东在省级集采中中标34个项目、932台设备，中标金额5.2亿元，中标量翻番，国内公立医院市场份额同比增加10.23个百分点。但代价是价格体系的剧烈重构。万东在2025年的年报中坦言，“价格调整对毛利率产生了一定影响”。DR和CT的销售单价在下降，而研发费用从2024年的1.43亿元增至2025年的2.63亿元，同比增长59.28%，占营收比例从约9.4%跳升至19.5%。
卖得越多，短期亏损越深。美的需要新的变量。
另一个值得注意的信号是人。2026年3月，前GE医疗中国区副总裁陈金雷加入美的医疗出任总裁。GE医疗是“GPS”（代指GE医疗、飞利浦、西门子医疗）三巨头之一，陈金雷在那里待了27年。紧接着，美的执行总裁王建国出任万东医疗董事长。管理层配置的密度在提升，说明医疗板块在集团内部的权重正在往上走。
完成美的医疗影像版图
而在百胜之前，美的已经完成了一笔被外界低估的收购。
2025年12月31日，锐珂医疗宣布完成战略拆分，国际业务板块被美的集团关联实体收购，交易金额未对外披露。
锐珂的前身是柯达医疗影像部门。2007年，柯达以25.5亿美元将医疗集团出售给加拿大Onex公司，后者将其独立运营为锐珂医疗。2022年，锐珂因医用胶片业务需求持续萎缩、数字化影像产品替代加速，依据美国破产法第11章申请破产保护，当时债务约10亿美元，重组后削减约2.2亿美元负债。
美的拿下的资产是锐珂国际业务主体，覆盖欧洲、亚太、拉美等区域，服务数万家医疗机构，继承了锐珂在全球的销售通路和产品注册资质。锐珂美国本土业务、墨西哥胶片生产以及中国的胶片业务仍由原公司保留。
这笔收购的性价比在于：锐珂国际的品牌在影像圈有认知度，全球注册资质和渠道网络是硬资产，而母公司的财务困境压低了谈判筹码。交易金额虽未公开，但锐珂急于剥离国际业务聚焦美国市场，美的的议价空间较大。
至此，万东、锐珂、百胜，三家放在一起看，完整拼凑出美的在医疗影像领域的商业版图。万东是国产制造和成本能力的底座，锐珂是全球化渠道和注册资质的通路，百胜是超声和专用磁共振的产品补位，外加欧洲的研发体系。从大型设备到超声，从硬件到医疗IT，从中国制造到全球销售，链条基本串起来了。
风险不在并购，在整合
美的在医疗领域的并购手法和当年收购库卡有相似的逻辑：买下资产，保留品牌和管理层，用美的的制造和供应链能力做效率提升。库卡被收购后，美的花了几年时间才让它在中国市场恢复增长，这个磨合期并不短。
但中信建投医疗器械分析师李虹达指出，医疗影像的整合难度可能更大。
首先是产品线的定位问题。万东、锐珂、百胜三家都有影像产品，品牌之间存在潜在重叠。“万东的DR和CT在国内集采市场拼价格，锐珂在国际市场卖的是中高端影像解决方案，百胜的超声和专用磁共振走的是细分场景路线。理论上可以形成高低搭配和区域分工，但实际操作中，销售团队是分开的，客户资源是独立的，能不能真正协同而不是互相争抢，取决于美的能不能在销售端建立起一体化的解决方案能力。”李虹达表示。
其次是软件和硬件的整合。百胜的Ebit做医院信息化系统，和美的的影像设备理论上可以打包成“设备+IT”的整体方案。但医院采购的决策链条里，影像科买设备和信息科买软件往往是两条线，软件和硬件分别招标的情况很常见。硬件带软件，或者软件绑硬件，在医疗行业里并不容易做成。
第三是集采环境的不可逆。李虹达谈道，万东在集采中的“以价换量”策略，短期内看不到退出的可能。美的需要万东在集采市场保持份额和装机量，同时靠高端产品和海外市场来修复利润。2025年万东的研发投入重点投在3.0T磁共振和中高端CT上，这些产品的注册和放量周期很长，短期很难对冲集采的利润侵蚀。
根据美的集团2025年度财报，其总收入4585亿元，其中智能家居业务营收2999亿元，占总营收65.41%；商业及工业解决方案业务营收1228亿元，同比增长17.5%；包含医疗与新能源的“其他创新业务”营收287亿元，同比增长26.94%。医疗在这个盘子里的占比还很小，万东医疗营收尚不足集团总营收的1%。
美的集团董事长方洪波在2025年度股东会上对医疗板块的表态值得注意。他说医疗产业目前还在摸索，“能打就打下去，打不了就跑”。他还明确，机器人和新能源是美的的次核心业务，医疗业务还不在次核心的范畴。这个表态比任何战略规划都更能说明问题：美的对医疗的投入是试探性的，不是All in。百胜收购不是一场豪赌的延续，而是一条已经铺了五年的线在继续往前推。
终局取决于什么
美的在医疗领域的对标对象很清楚。飞利浦从家电公司转型为医疗健康公司，医疗业务营收占比超过76%。GE把家电业务卖给了海尔，将医疗、能源、航空三家业务全部拆分为独立上市公司。这些案例说明，从家电到医疗的跨界转型有成功先例。
但失败的案例也存在。2016年佳能以约6655亿日元收购东芝医疗系统，收购完成后的整合效果并不理想。2024财年，佳能医疗业务计提了1651亿日元的商誉减值，原因是市场停滞和通胀压力，原定2025年实现6000亿日元营收、10%营业利润率的目标被迫推迟。
“佳能的问题不是‘在硬件内卷中失去了创新节奏’，而是买下资产之后，发现把资产经营好是另一回事。这个教训对美的的参照意义，比‘东芝为什么失败’更直接。”李虹达表示。
如今，美的医疗面对的竞争格局，比佳能当年接手东芝时更复杂。“GPS”在中国高端影像市场的地位依然稳固。国内方面，联影2025年全年营收138亿元，同比增长33.98%，扣非净利润增长75.18%，增速在国产影像企业中最快；迈瑞2025年全年营收332.82亿元，体量更大但增速放缓。
与此同时，万东在集采市场的价格策略正面临政策层面的新变量。2026年7月，国家卫健委等三部门发布通知，明确要求医用设备集中采购“实行优质优价”，“防范‘内卷式’竞争”。万东2025年在集采中中标量翻番、市场份额提升10.23个百分点的打法，在2026年可能遇到政策纠偏的压力。百胜的超声业务要和GE、飞利浦、迈瑞正面竞争，锐珂的国际业务要和原柯达的遗留问题做切割，每一块资产都有各自的仗要打。
从财务角度看，美的有足够的资源打这场仗。2025年度财报显示，其533.46亿元的经营现金流，加上852亿元的货币资金储备，意味着医疗板块的投入规模相对于集团体量来说并不激进。但医疗行业的回报周期长，研发、注册、市场准入每个环节都需要耐心，这和家电行业的节奏完全不同。
接下来要看百胜收购完成后，美的集团搭建的这个医疗架构能不能跑通，未来一两年会给出答案。
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责任编辑：杨红卜
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